הפוסט נכתב על ידי דני שוורץ.
מי שעוקב אחרי מכתבי קרן קפלר ,שאנו מנהלים, יכל לקרוא שבמהלך הרבעון השלישי של 2017 רכשנו מניות של חברה קנדית.
כפי שהכותרת מסגירה מדובר על Hammond Manufacturing Company Limited הקטנטנה שנסחרת בבורסה הקנדית תחת הסימבול HMM-A.TO.
היסטוריה
Hammond הוקמה עוד בשנת 1916 והתמקדה בייצור של שפורפרות רדיו ומטענים לסוללות, בשנות ה50 וה 60 של המאה הקודמת החברה זיהתה את הצמיחה החזקה בתחום התקשורת והחלה לייצר מעמדים וארונות ויאכסנו את רכיבי האלקטרוניקה השונים וזאת במקביל ליצור שנאים.
בשנת 2000 יצור השנאים הופרד לחברה עצמאית בשם Hammond Power Solutions, Inc ההפרדה נוצרה על מנת לתת אפשרות מיקוד והתמקצעות בכל אחד מתהליכי היצור ושווקי המכירות שאין ביניהם דמיון או קרבה. יחד עם זאת Hammond Manufacturing השאירה בידיה את כל נושא יצור השנאים למתח נמוך.
נכון לכתיבת שורות אלו מיקוד החברה הוא ביצור ומכירה של מעמדים וארונות מתכת לאחסון של מחשבים בחדרי שרתים, לצד מארזי אלקטרוניקה קטנים, בנוסף החברה מוכרת מחברים וכבלים מגוונים.
סביבה עסקית
היום בעולם של מחשוב ומכשירים סלולריים, תוך כדי מעבר מאחסון מידע על גבי דיסקים וכוננים קשיחים מקומיים לאחסון מידע בענן, אנו עדים לביקושים הולכים וגוברים למרכזי מידע, ופריחה בענף ההקמה של חוות שרתים, אפשר לקרוא על כך כאן כאן וכאן, ובדיוק בשביל זה יש את Hammond Manufacturing שהינה בעלת ניסיון ומוניטין של עשרות שנים שתספק את המעמדים לארונות ושאר העזרים על מנת לאחסן את השרתים בחוות השרתים.
הסביבה תפעולית
ב 2015 החברה יצאה בהודעה שהיא מתכוונת להשקיע כ 20 מיליון דולר בהקמה של מפעל חדש בגודל של 119,000 רגל מרובע, כאשר מרבית ההוצאות הינן בגין הקמה של מפעל צביעה מתקדם וחדשני שאמור לפנות מקום לגידול כושר היצור במפעל הישן בגודל של 190,000 רגל מרובע לארונות וסטנדים. רק בשביל לקבל פרופורציה שווי השוק של החברה בשנת 2015 היה כ 22 מיליון דולר ולחברה באותה תקופה לא היו מזומנים לממן את ההשקעה הזו, כך שבראייה לאחור בהחלט אפשר להתרשם שהיה מדובר בסיכון עסקי גדול שחייב את ההנהלה לדאוג להגדלת המכירות ובמהירות. כדי להיכנס לראש של ההנהלה ולהבין את הסיכון שהם לקחו על עצמם באותה תקופה, צריך להבין ש 2015 הייתה מבחינת החברה שנת שיא במכירות לאחר צמיחה עקבית במכירות לאורך שנים רבות (למעט 2009). אם בשנת 2005 לחברה היו מכירות של 67 מיליון בשנת 2015 המכירות כבר עמדו על 117 מיליון.
הצמיחה לא מגיעה בצורה לינארית ומידי פעם מתקבלים שיהוקים כאלו ואחרים כמו שבשנת 2009 החברה חוותה ירידה של 12% במכירות אבל לאורך ציר הזמן החברה מצליחה להצמיח את ההכנסות סביב ה5% בשנה. בשנת 2016 החברה פרסמה קיטון נוסף במכירות של קצת יותר מאחוז לאזור ה 115 מיליון דולר. החברה הסבירה את הקיטון הזה בירידת מחירי הנפט העולמיים שהקטינה את ההשקעות אצל חלק מהלקוחות שלה. בינתיים החברה דבקה בהחלטות שלה ולא רק שהיא המשיכה בהקמה של המפעל החדש אלא גם נכנסה לשיפוץ והשקעות בשדרוג המפעל הישן, מה שהעמיד את החברה עם הלוואות נטו של 25 מיליון דולר ומכירות קטנות. כמובן שלמרות הביטחון שההנהלה שידרה המשקיעים לא אהבו את המצב שנוצר ולכן שלחו את המניה משיא של 2.9 דולר ב 2015 לשפל של 1.7, גם ההודעה על סיום הקמת המפעל החדש וסיום שדרוג המפעל הישן לא תרמו לשינוי הסנטימנט אצל המשקיעים.
אנו בקרן קפלר ניצלנו את המצב ובמאמצים רבים עקב סחירות נמוכה התחלנו לאסוף מניות ובנינו פוזיציה מלאה.
מבנה הון המניות
לחברה יש שני סוגי מניות סדרה A בעלת 8,556,000 מניות המעניקה לכל מחזיק קול הצבעה יחיד בעבור כל מניה, אלו המניות הסחירות. וסדרה B בעלת 2,778,300 מניות המעניקה לכל מחזיק 4 קולות הצבעה למניה (מניות אלו אינן סחירות). מנכ”ל החברה Robert Hammond ( הנכד של המייסד ) מחזיק 1.4 מיליון מניות מסדרה A ואת כל המניות מסדרה B כך למעשה יש לו החזקה של 37% בהון המניות ו 63% מקולות ההצבעה.
אלו בדיוק המצבים שאנו אוהבים, שמנכ”ל החברה שמקבל החלטות עסקיות שכרוכות בסיכונים, עשוי לשלם מחיר כבד בדיוק כמו ייתר בעלי המניות בעבור סיכונים מיותרים שהוא לקח , כך למעשה יש ביני לבין המנכ”ל זהות אינטרסים.
תמחור ושווי החברה
בדוח השנתי של 2017 (שפורסם בתחילת מרץ 2018 ) החברה הציגה גידול של 10% בהכנסות למספר שיא של 127.5MCAD.
שולי רווח גולמי של החברה עמדו על 30% בדומה לממוצע רב שנתי אך מאחר והיום היא מייצרת עם ציוד חדש, אנו חושבים שאפשר לומר שהסבירות לשיפור בשולי הרווח הגולמי עם הזמן הינו יותר מסביר, ואכן ראינו שבשנת 2017 החברה הצליחה לשפר את שיעור הרווחיות הגולמית מ 28.4% ב 2016 ל 29.9% .
הרווח הנקי המייצג של החברה היה סביב ה4 מיליון דולר קנדי על שווי שוק של 24 מיליון נכון לכתיבת שורות אלו. החברה סיימה את שלב ההתרחבות וההשקעות הגדולות כבר מאחוריה ולכן גם התזרים החופשי המייצג מאוד דומה לרווח.
כאשר חושבים על סיכונים חשוב לזכור שלחברה חוב נטו של 21 מיליון, זכר להשקעות הרבות בשנים 2015-2016. חלק גדול של החוב הוא בריבית קבועה ולכן לא תהיה כל כך השפעה להעלאת ריבית על החברה.
הנהלת החברה חושבת שהסביבה העסקית תומכת בהמשך גידול כפי שאפשר להתרשם מהדוח השנתי האחרון
- “Our markets grew and we were ready to take on the increased load”
- Our markets are all showing strength and we are taking additional market share by providing superior service levels
בערך 50% אחוז ממכירות החברה הם בארה”ב ולכן ב2018 תשלום המס של החברה ירד מה שגם יוסיף לכוח הרווח של החברה.
לסיכום
לפי דעתנו מדובר בחברה בעלת היסטוריה של הגדלת מכירות לאורך הרבה שנים, שנמצאת בתנופה עסקית ומתומחרת כמו חברה במשבר (מכפיל רווח של 6). כמו כן, אנו צופים קטליזטורים לשיפור הרווחיות והצפת ערך בשנים הקרובות:
- גידול של4-5% במכירות
- שיפור ברווחיות הגולמית
- הורדת מיסוי בארה”ב
- הקטנת מינוף -בשנת 2017 חוב נטו ירד ב3 מיליון בערך שיתורגם לעליה בערך