Author Archives: מרק ש.

שלום לך,

אני שמח להציג את התוצאות של רבעון ראשון של 2014

• משנת 2013 התחלתי להשוות את ביצועי התיק שלי לתעודות סל על מנת לערוך השוואה נכונה יותר מול כלים אחרים הזמינים למשקיעים פרטיים.

• מתחילת 2011 התחלתי לרשום את התשואות על מנת להשוות את ביצועי למדדים השונים

במהלך הימים הקרובים אני אפרסם את מבנה התיק באתר שלי: Follow-Value.com

הקדמה:

הרבה מאוד אנשים שאלו אותי בזמן האחרון האם זה זמן טוב להיכנס עכשיו לבורסה. התשובה הכנה והאמיתית שלי שאני לא יודע. אני לא חושב שיש למישהו את היכולת לתזמן את השוק וכל המומחים שמנסים את מזלם ומוציאים תחזיות כל שני וחמישי הם לא יותר מגונבי דעת. המשבר יכול להתרחש מחר בבוקר או שיכולים לעבור עוד הרבה שנים עד שנראה איזשהו משבר ובזמן הזה הבורסה יכולה להמשיך לעלות עוד עשרות אחוזים בלי שנהיה מושקעים. כמו שבאפט כתב במכתב השנתי האחרון שלו:

“Forming macro opinions or listening to the macro or market predictions of others is a waste of time”

כפי שכתבתי בתחילת השנה הורדתי את החשיפה למניות ל70% שזו חשיפה שהרגשתי נוח איתה. במהלך הרבעון מצאתי כמה השקעות מעניינות ולכן הגדלתי את החשיפה לסביבות ה75%.

עדכונים :

אחים נאוי– ללא ספק המניה הלוהטת בתיק שלי ברבעון הראשון. המניה עלתה בערך ב40% מתחילת הרבעון ומעל 100% מאז שקניתי אותה. החברה נסחרת כרגע במכפיל 11 שלפי דעתי זה הוא מכפיל לא גבוה לחברה שצומחת בקצב של 20%-30% בשנה ומשיגה תשואה על הון עצמי של מעל ל30%. אבל בהחלט נאוי לא זולה כמו שהייתה לפני שנה כאשר קניתי את המניות לראשונה. כאשר קניתי את מניות נאוי, החברה הייתה במכפיל 6.5 שהיה זול מאוד לחברה מסוג זה. באופן פרדוקסלי הכסף לקניית נאוי הגיע בזמנו ממכירת מניות רמי לוי ואין ספק ששתי חברות אלו תרמו רבות לתשואה במהלך השנים. מה שיפה במניות מסוג זה שאני מרגיש נוח לשים בהן אחוזים גבוהים מההון שלי ואין ספק שמניות אלו הן המועדפות עלי.

בערך לפני חצי שנה קניתי מניות נאוי גם לתיק ההשקעות של אמא שלי. אחרי שבועיים מרגע הקנייה קיבלתי מכתב מיועצת ההשקעות בבנק “אתה יודע שחברת נאוי עוסקת בפעילות של ניקיון צ’קים? לפי דעתנו זו חברה מאוד מסוכנת ולא תואמת את רמת הסיכון של המשקיע” ההמלצות של יועצי השקעות בבנקים תמיד משעשעות אותי. להמליץ על אפריקה ישראל בשיא או על עוד כל מיני מניות חלום זה בסדר אבל לקנות נאוי במכפיל 7 זה מסוכן.

H&T– מניות החברה עלו בכמעט 30 אחוז ברבעון הראשון של 2014. לפני חודש החברה פרסמה דוחות שהיו לפי דעתי סבירים. הדבר שפחות אהבתי בדוחות על אף שציפיתי לזה, היה הירידה בתיק האשראי של החברה (Pledge Book). אין ספק שמרגישים את התחרות בתחום ולפי דעתי זה ימשך בזמן הקרוב.

מצד שני המתחרה הגדול של החברה Albemarle&Bond בדרך הבטוחה לפשיטת רגל וכרגע המניות של החברה הושעו מהמסחר (דבר שחזיתי כבר לפני 3 חודשים), אין ספק שהתפתחות עסקית זו תוריד את התחרות בתחום בעתיד.

בנוסף H&T ביצעה מהלך עסקי יפה כאשר ניצלה את הירידות במחיר זהב למינוף של תחום הRetail. ההכנסות מהתחום רשמו עליות של עשרות אחוזים מה שעוזר לחברה לצלוח את המשבר בענף העבוט בצורה סבירה.

כתבי אופציות של בנקים בארה”ב (Warrants) – במהלך הרבעון ביצעתי כמה שינוים בהרכב הוורנטים. כאשר בחנתי שוב את אטרקטיביות הוורנטים של WFC מול אלו של BAC ו JPM הבנתי שמבחינת המחיר שני האחרונים עדיפים. למשל BAC נסחר במכפיל 0.8 על ההון כאשר וולס פארגו נסחר במכפיל 1.6,כמו כן התאמות דויודנד ב BAC מבוצעות מהסנט הראשון , לכן ועל אף שאני חושב שולס הרבה יותר איכותית משני הבנקים האחרים החלטתי למכור שליש מוורנטים של וולס פארגו ולקנות את הוורנטים של BAC .

For Profit Education– כפי שכבר כתבתי בבלוג מכרתי את מניות סטראייר (STRA) במחיר של 48 דולר. כפי שכתבתי באחת התגובות בבלוג אני לא חושב שסטראייר יקרה אבל כבר לא מספיק אטרקטיבית כפי שהייתה ב34 דולר. צריך לזכור שהתחרות של סטראייר היא מול מוסדות אקדמיים מהשורה הראשונה. אני חושב שהתחרות שלהם יותר קשה מתחרות שיש למשל לCOCO וכמובן שמבחינת המחיר אין מה להשוות בין שתי החברות ולכן אני מעדיף בשלב זה להשקיע רק בCOCO בתחום For Profit Education.

שלוש חברות חדשות נכנסו לתיק שלי במהלך הרבעון:

Xpel Technologies(XPEL) קניתי את מניות החברה במחיר 1.44$. החברה מייצרת חומר מגן שמודבק בטכנולוגיה מיוחדת למכונית ומגן מפני שריטות ומכות קלות מאבנים. הרעיון הגיעאלי כאשר אכלתי צהריים עם אסף נתן. אני חייב להיות כן ולהגיד שבהתחלה לא התלהבתי מהרעיון. אני לא אוהב לקנות חברות שהמכפיל רווח שלהם עובר את 20. כאשר אתה קונה חברה במחיר כזה אתה משלם על צמיחה. החברה צריכה להגדיל את המכירות,השוק מצפה לראות גדילה מתמדת בהכנסות וכמו כן בשורת הרווח ורבעון אחד שניים גרועים והמניה יכולה להיחתך גם ב30%.

אז מה גרם לי כן להיכנס להרפתקה? קודם כל במהלך שלוש השנים האחרונות החברה הגדילה את המכירות שלה פי 4, מ4.9 מיליון בשנת 2010 לסביבות ה16 מיליון ב2013 כאשר הרווח לפני מס של החברה צמח מ0.3 מיליון ב2010 ל 2 מיליון ב2013. אם הצמיחה תמשך אפילו באחוזים הרבה יותר נמוכים אז מכפיל 20 הוא לא גבוה לחברה שצומחת כל כך מהר. המוצר שלהם זוכה לתשבחות בכל הפורומים של המתקינים. אני חושב שאם החברה תצליח להיכנס לשוק של מכוניות רגילות ותעבוד מול יצרני מכוניות וחברות ליסינג הפוטנציאל הוא אדיר.

GY- פתחתי פוזיציה של 3% בחברת GenCorp במחיר של 18.5$. קראתי על החברה באחד הבלוגים באנגליה (The Red Corner). בהתחלה לא הבנתי את התזה בעיקר בגלל שהרווחים שהחברה מדווחת עליהם ממש לא מייצגים את הרווחיות האמיתית של החברה. החברה מפתחת מערכות הנעה לטילים ומטוסים. החברה היא סוג של מונופול בארה”ב ונסחרת לפי מכפיל 9 על התזרים החופשי. בנוסף לחברה יש נכסים חבויים בתוך המאזן בצורת נדל”ן להשקעה, שהערך האמיתי שלהם הרבה יותר גבוה מערכם בספרים.

VSEC פתחתי פוזיציה של 4% במחיר ממוצע של 42 דולר.-אפשר לקרוא את התזה (של לירון מנור) על החברה באתר Seeking Alpha.

http://seekingalpha.com/article/2053803-the-amazing-markets-pendulum-move-on-vse-corp?source=yahoo

בברכה

מרק

פוסט אורח מאת אסף נתן,מנהל שותפות השקעות עדן אלפא-http://www.eden-partnerships.com/

לא מזמן השתתפנו בכנס של קרנות גידור בתל אביב. בכנס, כל קרן העבירה הרצאה קצרה. נושא ההרצאה שלנו היה תגמול – תגמול נכון ותגמול לא נכון.

צ’ארלי מאנגר אומר שהוא מחשיב את עצמו כאחד שנמצא ב90% העליונים באוכלוסיה מבין אלה שנותנים משקל רב לתגמול, ועדיין הוא חושב שהוא ממעיט בכוח התגמול. אין דבר חזק מתגמול – כולנו נמשכים במודע וגם בתת מודע לבחירות שיעצימו את התגמול שלנו – בונוס, משכורת או כל צורה אחרת של תגמול. יש לכך אפילו מונחים פסיכולוגיים ואף רואים כיצד הנהלות מתרצות בתירוצים שונים ומשונים החלטות שברור שבעתיד יעצימו את התגמול שלהן.

למשל, בחברת פדקס נתקלו בבעיה קשה עם משמרת הלילה. משמרת הלילה בחברה אחראית על מיון החבילות לקווי החלוקה. בבוקר היו מגיעים השליחים שמאיישים את קווי החלוקה, אוספים את החבילות של הקו שלהם שמיינה משמרת הלילה ומעבירים ללקוחות הסופיים. הבעיה היתה שמשמרת הלילה היתה תמיד מאחרת ולא מספיקה למיין את החבילות לקווי החלוקה וכך נוצר “פקק” שגרם לחבילות לאחר. מה לא עשו החבר’ה בפדקס: ניסו לדבר עם העובדים של משמרת הלילה, לתגבר אותם, לתת להם לשוחח עם יועצים אגוניים ואפילו ניסו לדבר אל המוסר שלהם. שום דבר לא עבד. פתאום קם איזה חוכם ואמר: למה שלא נשלם למשמרת הלילה לפי משמרת ולא לפי שעה? מי שיסיים למיין את החבילות פשוט ילך הביתה לישון, מי שלא – ישאר עד מאוחר. התשלום יהיה אותו תשלום. הפלא ופלא – לפתע משמרת הלילה הפסיקה לאחר. שינוי כה פשוט – והופ – כולם מרוצים: העובדים ישנים יותר ועובדים פחות שעות, החברה מרוצה כי החבילות ממוינות מהר, וכל זה – ללא השקעה !

תגמול בא לידי ביטוי בכל מקום – בחינוך של הילדים שלנו, ברכישת הרגלים טובים ומיגור הרגלים רעים, בתשלום לבעלי מקצוע בבית, במשמעת העובדים שתחתינו ואיך נוהגים בנו המנהלים שמעלינו, אפילו במניות שאותן אנו בוחרים בעדן – אנו מכניסים את תגמול ההנהלה לשיקולי ההשקעה.

אחת מצורות התגמול החשובות ביותר היא הצורה בה אנו מתגמלים את מנהלי הכספים שלנו. אם נתגמל את מנהל הכספים לא נכון, הוא עלול לבצע החלטות שאינן עולות בקנה מידה אחד עם האינטרס שלנו – להשיג תשואה בכמה שפחות סיכון. כאן אגע בקצה המזלג בנושא כאוב: כאשר נותנים למנהל כספים תגמול לא נכון מקבלים תוצאה מכוערת שנקראת “OTM” או “Other People’s Money” (כסף של אנשים אחרים). כלומר בתגמול לא נכון, מנהל הכספים מסתכל על הכספים שתחתיו בתור “כסף של אנשים אחרים” – משהו שלא אכפת לך ממנו. לעומת זאת, המטרה היא שמנהל הכספים יחשוב שזה חלק מהכסף שלו, כדי שיתנהג אל הכסף שלנו בשיקול דעת, באכפתיות, בעדינות, שיתנהג כאילו זה שלו – למשל שלא יוכל לישון בלילה אם קנה השקעות מסוכנות, כל המאפיינים שאינם קיימים ב “כסף של אנשים אחרים”.

האם לדעתכם תגמול בצורת “דמי ניהול” – אחוז קבוע מהכסף המנוהל הוא תגמול נכון? למה ישאף מנהל כספים המקבל אחוז קבוע מהסכום המנוהל? האם הוא ישאף להשיג תשואה? מה הוא יחשיב בתור סיכון?

הסיכון הראשי עבור מנהל שמקבל דמי ניהול הוא לא הפסד כספים אלא עזיבה של לקוחות. כמו כן השאיפה שלו היא להגדיל את כמות הכסף שתחתיו, ולא להשיג תשואה. לקוחות מרוצים? לא מעניין. למי אכפת מה האינטרס של הלקוחות? אותו מנהל לא ישאף שהלקוחות יהיו מרוצים מהתשואה, הוא ישאף שהם לא יהיו לא מרוצים עד כדי כך שיעזבו אותו (תחשבו רגע על המשפט…). לכן הוא ישאף תמיד להיות בינוני, לעלות קצת ולרדת קצת, לא ממש אכפת לו מהן התוצאות לאורך זמן. מיטב המאמצים שלו יושקעו בגיוס כי גיוס זו דרך הרבה יותר בטוחה להגדיל את ההכנסות – מניות יכולות לעלות ולרדת, אבל אם גייסתי בטוח אגבה יותר דמי ניהול.

מאופי התגמול הזה נולדים הרבה מאוד פגמים. למשל, בהרצאה ששמעתי מפי עו”ד חודק, ראש ועדת חודק, שמעתי את המשפט הבא: “מוסדי לא יכול להיות שונה מידי מהחברים שלו, כי אם יווצר מצב שכולם יעלו והוא ירד – כולם יברחו ממנו.” לכן בעולם של היום, שכולם מקבלים דמי ניהול – כולם שואפים להיות כמו כולם – כדי שחס וחלילה לא יקרה מצב שאחד ירד והמתחרים יעלו. אם כולם שואפים להיות כמו כולם – ברור לכולנו שלא יהיו מנצחים וכולם יהיו בינוניים ומטה. לכל זאת גורמים “דמי הניהול” המקוללים. אם המוסדי היה שם את כספו האישי בקופות יחד עם החוסכים, והיה מרוויח כאשר הם מרוויחים ומפסיד כשהם מפסידים, לא היה אכפת לו “לרדת כשכולם עולים” אם הוא ידע שאוטוטו הוא יעשה קופה וכולם יאכלו את הכובע. כמו כן הוא לא היה מבצע “הימורים” בכספים של אנשים אחרים. ככה למשל באפט מתנהג. ככה אנו מתנהגים בקרן.

לכולנו ברור שתגמול בצורת “דמי ניהול” או כל תגמול קבוע אחר, שלא תלוי ביצועים, הוא תגמול גרוע מאוד. עם זאת, זהו תגמול שמאוד נפוץ בתעשיה. נגלה לכם סוד – ישנם גופים גדולים שמסרבים לתת לנו כספים לנהל עבורם כי אנו לא מוכנים להתחייב שהם יקבלו מאיתנו תשלום קבוע, בסך מסויים מהכספים שהם יתנו לנו לנהל (או בשמם המלא – “דמי ניהול”). בישיבות איתם, התעקשנו שהם יקבלו תמורה לפי הביצועים שלנו. כשאנו מסבירים מדוע תגמול מותנה ביצועים ולא דמי ניהול זה הרבה יותר טוב (למשל: יצירת מערכת יחסים משולשת לאורך זמן – אנחנו, הלקוחות שלהם, והם עצמם; אכפתיות שלנו מהם והם מאיתנו; יישור אינטרסים, הבנה עמוקה של אופי הפעילות שלנו ועוד), הם אומרים: “הכל נכון, אבל אנו חייבים לשלם משכורות, גם כשיש ירידות”. ישנם כאלה שמוסיפים, ללא בושה: “כולם עובדים ככה, אתם לא יכולים לעבוד אחרת”. ממש כך, לא נתפס בעינהם שאנו שונים. זה פשוט לא יתכן בעינהם. מעניין, אותי לימדו שלהיות כמו כולם בשוק ההון זה הכל חוץ מטוב. למזלנו, ולשמחת שותפינו, אנו לא כבולים באותם הכבלים. אותנו לא מעניין שיש להם משכורות לשלם, אותנו מעניינת תשואה ותשואה בלבד. תשואה תגיע מיישור אינטרסים והשקעות נבונות לכן אנו לעולם, לעולם לא נעבוד במודל שאינו מותנה ביצועים. כל השאר יכולים להמשיך ולהיות בינוניים. לא כי הם טפשים, אלא כי זה התגמול שהם בחרו לעצמם, תגמול שלעולם יגרור אותם לכיוון הבינוניות. ולמה הם בחרו את זה? כי זה הכי קל וזה מה שכולם עושים. אותנו זה מעודד – זה פשוט אומר שאנו נמשיך ונהיה טובים יותר מהמוסדיים.

אצלנו המושג ״כסף של אנשים אחרים״ אינו קיים מאחר ואנו מרוויחים רק אחרי השותפים שלנו וההון האישי שלנו מושקע לצד זה של משקיענו. כשנוצר הפסד בשותפות עקב טעות שעשינו (למען הסר ספק: ירידה במחיר המניות היא לא ההגדרה של הפסד), ההפסד כואב לא רק לשותפים, אלא גם לי. אישית. לא כי אני נחמד, אלא כי אני הפסדתי כסף, אמיתי, והרבה ממנו. בעדן אנו מקפידים על תגמול שיישר את האינטרסים שלנו לחלוטין למשקיעים שלנו. אנו מרוויחים כשהם מרוויחים ומפסידים כשהם מפסידים, כך האינטרס שלנו הוא קודם כל להביא תשואה, ולא להגדיל את העוגה.

הסיפור הבא מראה מה עלול לקרות כשמנהלים לא מנוסים, ללא פרספקטיבה היסטורית רחבה וידע מספק מקבלים 14 מיליארד שקל שאינם שלהם. שימו לב לשני הצדדים – המוסדי והמשקיע ונסו לחשוב איך כל אחד מהם הסתכל על הכסף הזר שבידיו. קרדיט על הסרטון ועל המאמץ התחקירי לרביב דרוקר ואיתי רום. לראות ולא להאמין. תהנו ו… תיזהרו!

קישור לסיפור (אורך: 40 דקות)

קישור לאנקדוטות של עדן :

בחודש האחרון ביצעתי כמה שינוים בתיק ההשקעות. אני אכתוב יותר מפורט על כל חברה בעדכון הרבעוני בחודש אפריל, אבל חשוב לי לשתף את הקוראים בבלוג בשינוים שביצעתי בתיק ההשקעות:

מכירות:

אתמול סגרתי את ההחזקה שלי בסטראייר (STRA) ברווח של 42% אחוז.

קניות:

1. הוספתי עוד 1% לCOCO במחיר של 1.4$.
2. קניתי מניות של חברת XPEL שנסחרת בקנדה. החברה מפתחת ומשווקת מוצרי הגנה למכוניות. לא מדובר בהשקעת ערך קלאסית שכן החברה נסחרת במכפיל רווח של מעל 20. אבל אני מאוד אוהב את המוצר,המודל העסקי ואת מעורבות ההנהלה ולכן פתחתי פוזיציה של 3 אחוז בחברה במחיר של 1.4$.
3. פתחתי פוזיציה של 3% בחברת GenCorp במחיר של 18.5$. קראתי על החברה באחד הבלוגים באנגליה (The Red Corner). בהתחלה לא הבנתי את התזה בעיקר בגלל שהרווחים שהחברה מדווחת עליהם ממש לא מייצגים את הרווחיות האמיתית של החברה. החברה מפתחת מערכות הנעה לטילים ומטוסים. החברה היא סוג של מונופול בארה”ב ונסחרת לפי מכפיל 9 על התזרים החופשי. בנוסף לחברה יש נכסים חבויים בתוך המאזן בצורת נדל”ן להשקעה, שהערך האמיתי שלהם הרבה יותר גבוהה מערכם בספרים.
4.  אני מצרף לינק למאמר מאוד מעניין שקראתי השבוע על ההשקעות שביצעו חברות טכנולוגיה מובילות בעולם:

 http://techcrunch.com/2014/02/25/the-age-of-acquisitions/

אחת השאלות הנפוצות שאנשים שואלים אותי: אז איך פורשים מהעבודה? או מה הוא הסכום שצריך לפרישה? האם באמת אפשר להגיע לעצמאות כלכלית ולהיות פחות תלויים במקום העבודה? אז החלטתי להכין רשומה שתתאר את התהליך שעברתי ועודני עובר בימים אלו.

נורמות חברתיות והפחד משינוי

בדרך כלל בימי שישי בבוקר כאשר נסעתי ללימודים הייתי מקשיב לתוכנית של הקואצ’ר אלון גל. אחד המשפטים שחזרו כמעט מדי תוכנית ונכנסו לי חזק לראש היה “אם נעשה כל יום אותו דבר כמו שעשינו עד עכשיו שום דבר לא ישתנה” ורק אדם בלתי שפוי יצפה לתוצאה שונה אם הוא חוזר על אותם המעשים.

כלומר ברור לכל אדם בר דעת  שאם רוצים להגיע לעצמאות כלכלית צריך ליזום איזשהו שינוי באורח החיים שלנו שלא עשינו עד עכשיו. בגלל שרוב האנשים לא מגיעים לעצמאות כלכלית בגיל צעיר או בכלל, נצטרך לפעמים להתנגד לנורמות התנהגות המקובלות בחברה ולבחור בדרך אחרת.

תחילת השינוי

אני חושב שהשינוי שלי התחיל עוד לפני שקראתי ספר אחד בהשקעות ועוד לפני שבכלל ידעתי מה זה מדד ת”א 25. חבר לעבודה קודמת הביא לי ספר של “אבא עשיר אבא עני”. הספר על אף היותו די נדוש הצליח לעורר אצלי מספר מחשבות ,בעיקר הזדהיתי עם המושג מרוץ העכברים. הבנתי שעל אף שהמשכורת שלי עלתה בצורה ניכרת זה רק גרם לי לבזבז יותר ולא לצבור חסכונות משמעותיים.

אחרי קריאה נוספת של הספר ועיקולו האיטי החלטתי לשנות כיוון. המטרה הראשונה הייתה לחסוך כמה עשרות אלפי שקלים שישמשו אותי במקרה של פיטורים. הצבתי יעד לחסוך כמה אלפי שקלים כל חודש. במשך שנתיים הבאות הצלחתי לחסוך כמה עשרות אלפי שקלים על ידי קיצוץ של רמת החיים.

על אף ההבנה בחשיבות החיסכון החודשי התחלתי להפנים שהרבה יותר חשוב איך משקיעים את הכסף הפנוי והתשואה שהכסף משיג וכך הגעתי להשקעות ערך.

אז איךאני מתכנן להגיע לעצמאות כלכלית?

הכלי החשוב ביותר להשגת עצמאות כלכלית הוא התשואה השנתית שנשיג על כסף שברשותנו. כן כן קראתם נכון התשואה השנתית שנשיג במרוצת השנים הרבה אבל הרבה יותר חשובה מסכום ההפרשה לחסכון החודשי. לפני שאתם קופצים משמחה וצוהלים שהנה אין משמעות לחסכון החודשי תנו לי להבהיר כמה דברים. חסכון יכול להיות מאוד משמעותי בהתחלה ליצירת ההון הראשוני, אחרי שמגיעים להון זה, אפשר לחסוך הרבה פחות ולהיות ברמת חיים טובה.

כדי להמחיש את הדברים בואו ניקח לדוגמא שני זוגות:

זוג אחד (זוג א) בשנות ה30 לא למד באוניברסיטה ולא הצליח להתברג למשרות נחשקות, ההכנסה השנתית שלהם עומדת על 12 אלף ש”ח בחודש. הזוג הנחמד הצליח לחסוך הון התחלתי של 200 אלף ש”ח, קרא כמה ספרי השקעות וממש נהנה לנתח דוחות כספיים. בואו נניח שהזוג מצליח להשיג תשואה של 10% בשנה ומפקיד כל שנה 12 אלף שייח(אלף שייח בחודש) נוספים לצורך חיסכון.

הזוג השני (זוג ב) סיים אוניברסיטה התברג למשרות נחשקות ואף מצליח לחסוך כל חודש 5000 שייח. אבל מה, הזוג שונה ברמת הסיכון שהוא מוכן לקחת. האישה טוענת שהיא לא מסוגלת לראות את התיק יורד ב20 אחוז ולכן הזוג מחליט לשים את הכסף באג”ח ממשלתי המניב 3%.  גם הזוג הזה הצליח לחסוך הון התחלתי של 200 אלף שייח.

* אני חושב שהדוגמה למעלה ממחישה בצורה נפלאה את כוחו של מה שנקרא ריבית דריבית. הזוג השני על אף שחסך הרבה יותר כל שנה, ויתר על המון דברים לאורך החיים עדיין בעוד 30 שנה יהיה במצב הרבה יותר גרוע מזוג שכמעט לא חסך והרוויח הרבה פחות במהלך השנים. אתם ודאי יכולים לתאר מה היה קורה אם הזוג הראשון היה מצליח להשיג תשואה של 12% או 15% בשנה דבר שהוא אפשרי בהשקעות ערך לטווח ארוך.

כלומר אם הזוג הראשון יצליח להשיג תשואה של 15 אחוז לאורך זמן הוא יוכל לפרוש מאוד אבל מאוד עשיר.

לסיכום

כמו שראינו בדוגמה למעלה לא צריך באמת לחסוך הרבה. בגלל זה אני לא מבין את כל הבלוגים או מאמנים כלכליים למיניהם שמטיפים לחיסכון. קראתי כבר על אנשים שמתקלחים רק במים קרים בשביל לחסוך,לא יוצאים, לא נוסעים ולא חווים חוויות וכל זה בשביל לחסוך עוד קצת בכל חודש. לפי דעתי משפחה שפויה לא יכולה לשרוד כך לאורך זמן ומה שיותר חשוב גם לא צריכה. בחיסכון מידתי של הון התחלתי לא גדול והפקדה חודשית רק של אלף ש”ח בחודש המשפחה כן יכולה להגיע לעצמאות כלכלית.

כמובן שהשאלה הראשונה שעולה מי מבטיח שנצליח להשיג תשואה גבוהה  לאורך זמן? (כמו שאתם וודאי יודעים מהפוסטים הקודמים שכתבתי ששוק המניות מניבים סביב ה8 אחוז בשנה).

יש כמה דרכים להגיע לתשואות מעט יותר גבוהות מתשואת שוק. קודם כל אתם יכולים לעקוב אחרי המכתבים שאני שולח והתיק שלי שאני מפרסם באתר (כל התכנים בחינם).כלומר אם לא בא לכם לקרוא דוחות כספיים,להבין עסקים ולקרוא ספרי השקעות (אני אישית מאוד נהנה מזה) אתם יכולים “להמר” שאני אצליח להשיג תשואה יותר גבוהה מתשואת שוק ופשוט לעקוב אחרי התיק שלי.

צריך לזכור שעם כל שנה שעוברת יכולת זיהוי וניהול ההשקעות משתפרת.  אני אישית משוכנע שבמרוצת השנים, השתפרתי המון  ועודני לומד הרבה מטעויות עבר וכל הזמן מחפש איך להשתפר וללמוד.

דרך נוספת היא לבחור מנהל כספים מוכשר (קרן גידור) שינהל לכם את הכסף. הבעיה שקרנות גידור גם הקטנות ביותר דורשות מינימום של 500,000 ש”ח הון התחלתי.

בסופו של יום אם באמת רוצים לפרוש מעבודה בעוד אי אילו שנים ולשמור על רמת חיים טובה חשוב מאוד שתהיה תוכנית מסודרת. כמובן כמו בכל פרויקט לא הכול ילך לפי התכנון ונצטרך לבצע התאמות. בשוק העבודה של היום שבו שנות העבודה מתקצרות ואנשים בגיל מתקדם מתקשים למצוא עבודה , חשוב מאי פעם תכנון פיננסי נכון להבטחת העתיד הכלכלי של משפחתינו.

שלום לך,

 שנת 2014 התחילה עם ירידות בשווקים. ירידות תמיד יכולות ליצור הזדמנויות מעניינות ולכן אני מאמין שבזמן הקרוב , תיווצרנה הזדמנויות כאלו. תמיד כאשר יש ירידות מתחילים לצוץ הרבה מומחים ולהגיד שזו רק ההתחלה וששיא הירידות עוד לפנינו ולכן חשוב מאוד לדעת להתעלם מפאניקה מיותרת ולהחליט האם החברות שאני מחזיק זולות? אם כן בטווח הארוך מר שוק ידע להעריך את החברות הללו בצורה נכונה.

עדכונים בתיק ההשקעות:

כתבתי לפני כמה חודשים שהחלטתי לפתוח פוזיציה קטנה בCOCO בעקבות הבלוג של עדו מרוז. מאז המניה ירדה בסביבות ה30 אחוז ובחודש האחרון החלטתי להוסיף עוד למניה במחיר של 1.49 דולר. סך הכל COCO תופסת כרגע 4.5%  מהתיק. בנוסף קניתי לפני שבועיים גם אופציות Call (2) לאוגוסט 2014 במחיר של 15 סנט. לפי דעתי השוק הגזים אם השנאה שלו כלפי חברות For Profit Education בכלל וכלפי COCO בפרט. הסתכלתי על דוחות של COCO ב 10 שנים האחרונות והחברה ידעה בעבר להרוויח 80 מיליון דולר רווח נקי על 800 מיליון דולר הכנסות. אז אולי החברה לא תחזור לשולי רווח נקי של 10 אחוז אבל אין שום סיבה שCOCO לא תציג שוליים נקיים של לפחות 5 אחוז ותרוויח לפחות 40-50 מיליון בשנה.

בשביל להבין איפה אני טועה קראתי כמה תזות שורט על COCO וגם דיברתי עם כמה משקיעי ערך על החברה. אחת מהתזות טעונת ש COCO הולכת להרוויח בסביבות 0.1-0.15 דולר למניה ולכן לפי מכפיל 10 שווי המניה צריך להיות 1-1.5 דולר. לפי דעתי זה טעות להעריך חברה במשבר לפי צפי רווחים של שנה קרובה. הרי ברור שCOCO במשבר. פחות סטודנטים חדשים נרשמים, חקירות מכל כיוון, וגם ביצוע התייעלות תפעולית. לחברה שההכנסות שלה נפגעות לוקח זמן להתאים את עצמה ולכן לפי דעתי על אף שמחיר המניה ירד זה לא אומר שתזת השורט צדקה.

טענה נוספת שאני שומע בכלל על כל התחום זה שקשה לדעת איפה ההידרדרות תגמר ולכן קשה לדעת מה הוא הרווח המייצג. זו טענה לגיטימית אבל לפעמים בשביל להצליח צריך להשקיע כאשר התמונה לא ברורה לגמרי שכן כאשר התמונה תתבהר מחיר המניה יכול להיות פי כמה ממחירה היום.

אין ספק שCOCO זה לא חברת החלומות ואני מתייחס עליה כמו אופציית קול בלי תאריך תפוגה. אם אני טועה וCOCO תפשוט רגל (קשה לי לראות את זה קורה) הפסדתי 4 אחוז מהתיק. אם COCO תוכל להתגבר על הקשיים הרגולטוריים והעסקיים ותחזור להציג אפילו חלק קטן ממה שהיא הרוויחה לפני כמה שנים אני ארוויח פי כמה (אפילו אולי פי 10 ) ולכן הסיכון סיכוי הוא טוב מאוד

במהלך החודש האחרון ביצעתי כמה טריידים קצרים כמו חברת EDP שכתבתי עליה בבלוג . בקריאת דו”ח של השנה האחרונה די אהבתי את החברה ולכן פתחתי פוזיציה קטנה לפני שאני ממשיך לקרוא את שאר הדוחות. במהלך קריאת הדוחות משנים קודמות ההתלהבות שלי ירדה והחלטתי לממש את המניה ברווח של 10 אחוז. אני עדיין חושב שהחברה היא די זולה אבל גם בגלל שלא ראיתי גדילה בהכנסות  אלא ירידה, וגם בגלל  שאני חושב שהחברה לא תחלק את כל המזומן שלה למשקיעים אלא יכולה להיכנס להרפתקאות (רכישת תחומי פעילות חדשים) החלטתי לממש את ההשקעה.

אני רוצה להזכיר שהכותב אינו בעל רשיון ייעוץ השקעות. המגיבים גם הם ברובם ללא רשיון ייעוץ השקעות.

הכותב אינו מייעץ לקנות או למכור או להחזיק או כל פעולה אחרת ביחס לנכסים המוזכרים באתר.

בימים האחרונים פתחתי פוזיציה חדשה בחברה קטנטנה בלונדון. החברה היא Electronic Data Processing PLC  והיא נסחרת תחת הסימבול EDP. אני אכתוב יותר מפורט על החברה במכתב החודשי שאני שולח (ומפרסם בבלוג) אבל בכל זאת החלטתי לכתוב כמה מילים לפני העדכון החודשי.

EDP היא חברת IT (מערכות ERP, התקנות תוכנה מרחוק, מחשוב ענן …) ויש לה שני מוצרים עיקריים Quantum VS שמיועד למפיצים (ניהול מלאים ,לקוחות …) ומערכת VECTA שמיועדת בעיקר לניהול מכירות.

שווי שוק (נכון למועד הקנייה) 9.1 מיליון פאונד , לחברה מזומנים בשווי 5.7 מיליון פאונד וכמו כן שני נכסים שעומדים למכירה בשווי 1.6 מיליון פאונד (לפי מה שאני מבין כבר יש קונה)

החברה מרוויחה בסביבות 600 אלף פאונד נטו כלומר מכפיל בנטרול מזומן ונכסי מכירה בסביבות 3.5 .

למה אני מנטרל מזומן בחישוב המכפיל? מכיוון שזה לא מזומן כלוא כמו שנתקלתי בהרבה חברות כאלו בעבר.

החברה מחלקת דיוידנד קבוע של 3 אחוזים ,בנוסף החברה חילקה דיודנדים מיוחדים בשנים האחרונות , ובשנת 2009 החברה החזירה 80 אחוז מהמזומן שלה למשקיעים דרך BUYBACKS.

סך הכל בניתי שם פוזיציה של 2.5% במהלך השבועיים האחרונים ,במחיר ממוצע של 71 פני

שלום לך,

אני שמח להציג את התוצאות של שנת 2013;

• התחלתי להשוות את ביצועי התיק שלי לתעודות סל על מנת לערוך השוואה נכונה יותר מול כלים אחרים הזמינים למשקיעים פרטיים.

במהלך הימים הקרובים אני אפרסם את התיק שלי לתחילת שנת 2014.

הקדמה:

כפי שאפשר לראות בטבלה למעלה, שנת 2013 הייתה שנה טובה מאוד בשווקים בכלל ובתיק שלי בפרט. זו השנה השנייה ברציפות שבה הצלחתי להשיג תשואה גבוהה למדי (ב2012 התשואה עמדה על 35%) בתיק האישי שלי.

חשוב מאוד לזכור שאני משקיע בעיקר בחברות מחוץ לישראל, והצלחתי להשיג תשואה מאוד גבוהה אל אף הפיחות של 7% בשער הדולר,ללא פיחות זה התשואה בתיק שלי הייתה עוברת את ה45%.

 ללא ספק שנת הנחש הייתה השנה הכי משמעותית מבחינתי עד כה בהשקעות, ובאופן אישי,מצב ההון האישי שלי השתפר בצורה משמעותית במהלך שנה זו, שכן הרווחים מהשקעות במהלך השנה השתוו לשכר נטו שקיבלתי מעבודתי בהייטק.

השקפת עולם על פיזור סיכונים עם טיפת נוסטלגיה

אנשים רבים מופתעים כאשר אני מספר להם שמעל 100 אחוז (כולל הלוואה) מהוני האישי ושל אישתי הושקע בשלושת השנים האחרונות אך ורק במניות. כאשר התחלתי להשקיע בצורה פעילה (לפני מספר שנים) כבר הייתי עם לא מעט ידע בשוק ההון אבל כמעט בלי חסכונות (כמה עשרות אלפי שקלים) ולכן לא היה טעם בפיזור סיכונים על סכומים כה קטנים. במהלך השנים כל הכסף הפנוי הלך לקניית מניות וכך הגעתי לתחילת 2013 לתיק לא קטן בשווי של כמה מאות אלפי שקלים. זו גם הייתה הפעם הראשונה ששאלתי את עצמי האם לא כדאי לפזר סיכונים? ולהעביר חלק מהתיק להשקעות יותר סולידיות? בגלל שבתחילת 2013 השוק לא היה גבוה, והמניות בתיק שלי היו אף יותר זולות וטובות, – החלטתי להמשיך עם החשיפה של 100 אחוז גם ב2013.

בשביל להחליט על גובה החשיפה למניות אני עושה לעצמי את מבחן פיטר לינץ. מה קורה מחר אם התיק שלי יורד ב20%? ב%30? ב50%??? האם אני אמשיך לישון בשקט? בתחילת שנת 2013 התשובה שלי הייתה כן, אבל בגלל התשואה הגבוהה שהשגתי במהלך שנת 2013 (בתוספת הכסף שחסכתי מעבודתי) והעליות החזקות שהיו בשנים האחרונות בשווקים בעולם, המצב היום שונה במקצת.

מבט קדימה

בחודש האחרון הורדתי את החשיפה למניות ל70% מהוני האישי. זו היא חשיפה שנוח לי איתה, וגם ירידה משמעותית תגרום לי לישון טוב בלילה. בנוסף, אם תהיינה ירידות חדות אני אוכל לנצל את 30% הנותרים לקניית מניות.

לפי דעתי וגם משיחות שניהלתי עם מנהלי קרנות נוספים במהלך החודשים האחרונים, כולם תמימי דעים שהשוק לא זול אך לא מאוד יקר כמו שהרבה מומחים טוענים ולכן המניות יכולות להמשיך לעלות עוד תקופת מה.

שתהיה שנה אזרחית טובה לכולם

בברכה

מרק

שלום לך,

עדכונים בתיק ההשקעות:

בחודש נובמבר כמעט לא ביצעתי שינוים בתיק ההשקעות. שווקי העולם נמצאים בשיא ולכן קשה מאוד למצוא רעיונות טובים להשקעה. אני אישית סגרתי את המינוף הקטן שהיה לי ולא הזרמתי כסף חדש למניות. בעוד חודש תסתיים שנת 2013 ואם לא יקרה משהו חריג בחודש דצמבר, – שנת 2013 תהיה שנה מאוד מוצלחת בשווקים. לכבוד סיכום שנה אני אוציא מכתב מפורט על מבנה התיק וסיכום שנה.

בעקבות המכתבים הקודמים שבהם כתבתי שאני משקיע בחברת H&T Pawnbrokers  הבריטית, קיבלתי מספר תגובות של אנשים שלא הבינו למה אני ממליץ על H&T כאשר חברת ALBEMARLE & BOND (ABM.L) שעוסקת באותו התחום נכנסה לקשיים. אז כאן צריך להזכיר שוב את חשיבות הניתוח של החברה וכמה חשוב להבין את מבנה ההכנסות והמאזן של החברה המנותחת.

אז איך ידעתי להשקיע דווקא ב H&T ולהתרחק מ ABM, למרות הדמיון (כביכול) ביניהן ?

נתחיל עם מחדל ניהולי של ALBEMARLEַ&BOND

המקרה של ABM  צריך להילמד בבתי ספר למנהל עסקים בתור דוגמה לניהול כושל והרס של כל ערך לבעלי המניות, וגם להיות תמרור אזהרה למה שקורה לחברה שיש לה מינוף גבוה ופגיעה פתאומית בהכנסות.

החברה היא חברת עבוט באנגליה (והיא המתחרה של H&T שכתבתי עליה בפוסטים קודמים). בדומה ל H&T החברה היא בעלת 260 חנויות עבוט. כמו שכבר כתבתי במכתבים הקודמים העסק הוא מאוד פשוט – החברה נותנת הלוואה לטווח קצר בריבית גבוהה (סביב 8% אחוז בחודש) תמורת בטוחה כלשהיא (בעיקר תכשיטים) לאנשים שזקוקים לסכום כסף קטן באופן מיידי ובנוסף היא מפעילה חנויות שבהם היא מוכרת תכשיטים (חדשים ומשומשים) וגם קונה זהב מאנשים.

אז איך נכשל עסק שלוקח מאנשים ריבית של 8% בחודש וקונה מאנשים זהב בדיסקאונט משמעותי? ב2012 מנכ”ל החברה דאז הכריז “אנחנו נמצאים בשיא פריחתם של חנויות העבוט “. ובאמת משנת 2009 עד שנת 2012  החברה הרוויחה בסביבות 15 מיליון פאונד נטו בשנה, ושווי החברה היה מעל 150 מיליון פאונד. הבעיה הייתה שבמקום להבין שהרווחים הללו זמניים בלבד (בגלל מחירי הזהב הגבוהים) החברה החליטה להתרחב על ידי לקיחת חוב בנקאי. מ110 חנויות שהיו לחברה ב2008 היא קפצה ל260 ב2012!! במקום לנצל את השנים הטובות ולהגדיל את ההון העצמי וההחזר לבעלי המניות, החברה החליטה להתרחב בפראות ולהגדיל מינוף.

כאשר מחירי הזהב ירדו והתחרות התגברה החברה החלה לדמם. הבנקים הקטינו בבת אחד את האשראי שהם נתנו לחברה ומניות החברה שנסחרו בתחילת 2013 מעל 200 פני למניה (ששיקף לחברה שווי של 100 מיליון פאונד) נסחרות היום ב15 פני למניה(שמשקף לחברה שווי של 8 מיליון פאונד) והחברה בדרך בטוחה לפשיטת רגל או מכירה תמורת פרוטות.

אז למה אני עדיין חושב ש H&T היא השקעה טובה

בניגוד ל ALBEMARLE שתחום קניית ומכירת זהב בשנת 2012 תרם מעל 30 אחוז לרווח הגולמי של החברה ב H&T  תחום זה תרם רק 18 אחוז. אם נותנים שווי 0 לתחום של קניית ומכירת הזהב  בשנת 2012 מקבלים ש ALBERMALE עוברת להפסד תפעולי בניגוד ל H&T שעדיין מרוויחה מעל 6 מיליון פאונד! לזה צריך להוסיף שהחוב של ALBERMALE גבוה מעל פי 2 מזה של H&T ולכן הוצאות מימון גבוהות לפחות בפי 2.

החדשות הרעות של ALBERMALE הן חדשות טובות ל H&T. אם באמת ALBERMALE תפשוט רגל זה יוריד את התחרות בצורה משמעותית. בגלל שאני מניח שתחום העבוט לא יעלם, המצב שנוצר פועל בבירור לטובת H&T שיכולה להגדיל את כמות הלקוחות ואפילו אולי לקנות מספר חנויות של המתחרים שלהם.

לסיכום

הדוגמה של ALBEMARLE & BOND (ABM.L) ממחישה עד כמה אפקט המינוף יכול להיות הרסני הן לחברה והן לאדם פרטי. בשנים של הכנסות יציבות אפקט המינוף מזניק פלאים את התשואה על ההון אבל אם ההכנסות נפגעות מינוף יכול להביא בקלות לפשיטת רגל מהירה.

הדוגמה שהצגתי ממחישה למה אני כמעט לא משתמש במינוף בתיק ההשקעות שלי, אל אף שאם הייתי ממנף התשואה להון שלי הייתה הרבה יותר גבוהה.

אני מזמין אותכם לבקר גם בבלוג שלי follow-value.com שבו אני מפרסם מדי פעם מאמרים שאני לא שולח במייל.

בברכה

מרק

בזמן שבפורומים וכנסים של משקיעי ערך עולה השאלה האם שוק המניות יקר –  הציבור ממשיך לדהור לקרנות המנייתיות (לפי ביזפורטל שיא גיוסים של 10 שנים באוקטובר האחרון). התיאבון של הציבור מתגבר דווקא כאשר כל המדדים בעולם מתחילים לנשוק לשיאים. התנהגות עדרית זו תמיד מדהימה אותי מחדש. ב2011 כאשר כל השווקים היו זולים משמעותית הציבור לא היה מוכן בכלל לשמוע על בורסה, והנה עברו רק שנתיים השווקים בארה”ב עלו כמעט ב50%  והציבור החליט להצטרף לחגיגה.

שלא תבינו אותי לא נכון אני חושב שעדיין יש UPSIDE משמעותי בלא מעט סקטורים. למשל סקטור הפיננסים בארה”ב עדיין מתומחר בחסר בהשוואה לעבר. הבנקים מחכים לעליות הריבית לטווח ארוך שתגדיל את מרווח הריבית. בנוסף יש לא מעט חברות קטנות שממשיכות להיסחר בחסר משמעותי.

ועדיין צריכים להיות זהירים בתקופות שהשווקים רק עולים. אני אישית סגרתי השבוע את המינוף הקטן שהיה לי בתיק וממשיך לשמור מזומן בשווי של 10% מהתיק.

שלום לך,

חודש אוקטובר היה חודש טוב בשווקים. ההחלטה של הפד להמשיך את תוכנית הרכישות עזרה מאד לשוק המניות כמו כן הדוחות שיצאו בחודש אוקטובר היו טובים ברובם.

עדכונים בתיק ההשקעות:

התיק שלי התקדם יפה מאד גם באוקטובר כאשר החברה שתרמה הכי הרבה לתשואה היא חברת עבוט אנגלית HAT.L  שעלתה בסביבות ה30% בחודש האחרון. כן מדובר באותה חברה שהזכרתי במכתב הקודם (נפלה 15 אחוז ישר אחרי שקניתי את המניות הראשונות בחברה). סך הכול בניתי שם פוזיציה של בערך 5% מהתיק בשער ממוצע של 135 פני.

הרעיון בהשקעה זאת פשוט: החברה התרחבה יותר מדי בשנים האחרונות בגלל עסקי הזהב המשגשגים. לחנויות החדשות יש זמן של שנתיים שלוש עד שהן הופכות לרווחיות ולכן החברה הציגה תוצאות פושרות בשנה האחרונה כאשר גם הירידה במחירי הזהב תרמה רבות לשפל הרווחים. מה שיקרה בשנים הקרובות (וגם מנהלי החברה דיברו על כך בשיחת הוועידה)זה או שחנויות חדשות תעבורנה לרווח תפעולי או שהחברה תסגור חלק מהחנויות. התחום של עבוט הוא תחום עם שולי רווח גבוהים לכן אין שום סיבה שחברה לא תציג שולי רווח נקי של לפחות 10% בשנים הקרובות. בעבר החברה הציגה שוליים נקיים של מעל 15 אחוז. לכן אפילו בהנחה שמרנית של הכנסות בסביבות ה 100 מיליון פאונד החברה צריכה להרוויח 10 מיליון פאונד בשנה או מכפיל רווח של 5-6. עוד דרך להסתכל על תמחור החברה הוא לראות מה היה מצבה בעבר לפני פעילות קניית הזהב. בשנת 2007 החברה הרוויחה בסביבות 5.5 מיליון פאונד על 89 חנויות כאשר עכשיו לחברה יש 186 חנויות ולכן סביר לדרוש מהחברה להרוויח פי שניים מאשר ב2007.

חברה נוספת שהזכרתי באחד הפוסטים בעבר היא חברת תעופה בריטית DTG.L. החודש נפלו מניות החברה בערך 20 אחוז וניצלתי את הירידה בשביל להגדיל את הפוזיציה במניה לסך של 4% מהתיק. מי שרוצה לקרוא עוד על החברה יכול למצוא את הסקירה במכתבים הקודמים ששלחתי.

 רעיונות חדשים

כרגע אני פתחתי פוזיציה קטנטנה (1.5% מהתיק) בחברת COCO. החברה פועלת בתחום של For Profit Education והגעתי לחברה בעקבות הבלוג של עדו מרוז. התמחור של החברה הוא מאוד זול הבעיה היא שכל התחום נמצא בירידה מתמדת. כרגע אני חוקר את החברה ואת כל התחום בכלליותו ואשתדל לעדכן יותר במכתב הבא

פתיחת בלוג

לאחר שמספר אנשים פנו עלי לגבי פתיחת בלוג-הקמתי בלוג השקעות שהדומיין שלו:              www.follow-value.com. כל המכתבים ששלחתי עד עכשיו הועלו לאתר. הבלוג מיועד לפרסום רעיונות חדשים, שיתוף מידע והעלאת שאלות מהקוראים. כמו כן עם אתם נהנים מקריאת הבלוג (והמכתבים) ויש לכם מכרים שמתעניינים בשוק ההון אתם יותר ממוזמנים להפנות אותם לבלוג זה. אני חושב שתוכן איכותי תמיד יכול למצוא קוראים נלהבים במיוחד בתחום כמו שוק ההון.

 הקרת תודה

אני רוצה להגיד תודה מיוחדת לשותפי יולי פישקיס שעוזר רבות בניסוח ועריכת המכתבים ובלעדיו המכתבים לא היו נראים כה מקצועיים כמו שהם כיום

בברכה

מרק